动力电池行业研究利润弹性来自供应链管理估值弹性来自新技术

动力电池行业研究利润弹性来自供应链管理估值弹性来自新技术

　　 锂电池下游延展性强，受益于蓄电池外壳、储能，处于高增状态，21-25年CAGR=%

　　 锂电池下游延展性强，决定了赛道宽广。锂电池作为新型动力源，有多个下游，目前主要包括动力（聚合物锂电池的寿命）、消费（2s电池充电）、储能、电动工具、两轮车。

　　 电动车处于高速渗透期，储能处于起量期，决定了锂电池赛道成长性强。21年全球动力电池装机约在300GWh，储能约在GWh， 我们预计25年分别达14、0GWh。考虑电池价格下降趋势，从市场空间看，我们预计21年动力电池在26亿元，25年达1万 亿，复合增速40%，储能21年在8亿，25年达亿，复合增速%。

　　 电池厂天然参与材料开发，是技术迭代领导者，故地位高于上游锂电材料。锂电池上 游包括四大主材（电视遥控用几号电池）+铜铝箔+导电剂+结构件等。虽然电池 -%成本构成在直接材料，但电池作为系统工程，电池厂天然会参与材料技术的 研发，如宁德的发明专利中接近40%为材料专利，因此技术壁垒更高。在技术变革 时，电池厂由于深度参与前端材料研发，其承担的角色是主导材料技术变迁的“裁判 员”角色。

　　 通过应收、应付账款可以看出拆纽扣电池宁德时代在 产业链地位较高6v蓄电池对上游的占款，应收代小松叉车电池的占款，我们认为其背后是上下游之间议价权 电池电视剧21年数据为例，以应付/应收可以使得不 求购蓄电池可比，可以看出宁德这个比例在4.5，遥遥 领先同产业链的锂电材料，甚至高于芯片代工-台积电 （主板电池怎么拿下来）、光伏组件-隆基（伊兰特钥匙换电池）、消费电池-珠海（热水器的电池）。

　　 从电芯-模组-电池包生产涉及数百道工序，数千个工艺控制点，考验的 是电池厂的材料开发、平台设计，大批量生产制造的综合素质。动力&储 能电池内部电芯个数明显高于消费电池，一个车用电池包如特斯拉210 方案中，一般有4个模组，有00多个电芯。如此庞大的电芯个数，追求 的是在大批量生产下兼顾能量密度、聚合物锂电池的寿命、安全性、高低温性能、倍 率性能等的一致性、经济性、稳定性。

　　 对于动力电池性能的追求可以简化为三高一长：高能量密度（怎么测电池好坏）、高安全、高倍率（小米平板2电池校正）、长寿命（循环寿命）。新能 源车追求综合的消费体验决定了电池追求综合性能，新能源车追求长续航，加速、爬坡性能，高低温适应性，使用寿命，安全，快 充性能，对应到电池层面系能量密度，功率密度，高低温性能，循环寿命，安全性能，倍率性能。

　　 材料体系：15-20年主要通过改进材料体系提升电池能量密度，包括正极 高镍化、隔膜薄化+干法 湿法，铜铝箔薄化。封装形式：15-20年方形以高成组效率+以宁德为主国内电池厂的拉动成 为主流。 结构体系：本质逻辑是通过提升空间利用率提升能量密度，已实现CTP1、 2代，刀片电池。

锂电池涨价：1宁德时代：引领行业技术进步，高镍化+更薄铜箔+CTP进展大幅 领先同行，凭借准确的技术路线研判+强大的成本控制能力，夺得全球市占 率k22；2比亚迪：凭借刀片电池打开铁锂续航天花板，22Q1市占率夺得 全球第三。

　　 15-21年三元得益于高镍化能量密度逐年提升，铁锂体系接近能量密度天花板徘徊不前

　　 15-21年三元电池通过提升镍含量，能量密度逐年提升。 三元正极材料从3到2到1，实际比容量从1 提升至1mAh/g，与此对应的是我们通过统计工信 部推荐车型能量密度中位数方便排除极值响，发 现三元电池系统能量密度从17年的117提升至21年的 1wh/kg。

　　 轻薄的湿法隔膜更能满足电池对能量密度的追求，湿法占比从40%+提升至%+。全球口径下湿法隔膜2016年的.5%提升 至2020年的.4%。国内口径下，21年湿法隔膜占比在%，湿法隔膜厚度从16/14μm向12/9/5μm迭代。

　　 薄铜箔有利于提升电池能量密度，目前国内多采用6微米，海外多8微米，宁德正处于切4.5微米过程中。相较8μm锂电铜箔， 6μm、4.5μm锂电铜箔分别可提升锂电池5%、9%的能量密度。国内电池厂加速推进铜箔薄化，海外电池厂进度慢于国内。1 海外电池厂：多采用8μm铜箔。2国内电池厂：宁德时代正从6μ切4.5μ中，其他电池厂从8μ切6μ中。报告来源：未来智库

　　 技术迭代放缓，当前电池已能满足主流车型对续航的追求。电池的进步带来电车的强产品力，需求大发展下供需紧张，电池成本端承压。从成本构成看，电池-%系直接材料，故降本重心在材料，材料成本竞争 看供应链管理。上游资源品锂、镍-选择自己做/参股锂、镍项目；中游材料-选择伙伴合资扩 产保供即可。目前锂布局宁德、亿纬、国轩较为领先，镍、中游材料布局宁德、亿纬较为 领先。

　　 我们认为21年至今电池技术迭代在放缓。从结果看，统计工信部推荐车型能量密度中位数发现，21年-22年至今，三元电池系统 能量密度在1Wh/kg左右，铁锂在1Wh/kg左右。 当前电池已能满足主流车型对续航的追求。21年国内前五畅销车型中，特斯拉、比亚迪在0公里续航，广汽Aion S在0公里， 其他在200-300公里。

　　 电池技术进步下，主流车型已可做到300-0的续航，新能 源车销量和渗透率快速提升。国内新能源车月销量从15年1月 的0.6万辆提升至22年4月的30万辆，渗透率从0.28%到25%。需求大爆发带来中上游材料大幅涨价。根据鑫椤锂电数据， 21年6F涨幅402%，电池级碳酸锂涨幅3%，22Q1继续上 涨至万元/吨左右，此外铜铝箔、隔膜也纷纷涨价。

　　 材料体系迭代多元化：不仅仅追求高能量密度，也追求性价比磷酸 锰铁锂/M、钠离子电池，宁德依旧是引领者。封装形式和结构体系的创新是突破能量密度提升瓶颈的关键。不再单一聚焦能量密度的提升，快充性能、安全性能比拼也变得重要。

　　 材料体系迭代多元化，不仅仅追求高能量密度，也追求性价比，宁德依旧是引领者

　　 宁德时代正大力布局研发磷酸锰铁锂。宁德时代拥有力泰锂能%股权，在宁德时品牌充电电池具备2000吨/年磷酸锰铁锂 产能，宁德时代入股后，力泰锂能计划加大磷酸锰铁锂材料产能扩张，且于今年年初在四南孚电池保质期。宁德时代计划推出的新产品M不是磷酸锰铁锂，还含有其解码器电池称之为磷酸盐体系的三元，成本较三元下降， 性能较铁锂有所提升。

　　 21年7月，宁德时代召开钠离子电池发布会，并表示23年基本形成产业链。宁德时代表示其k22代钠离子电池可实现 1 Wh/ kg 的单体能量密度，同时电池系统集成效率可以达到 % 以上，且钠离子电池拥有良好的快充充电 15 分钟可补充至 % 电 量以上、低温性能。

　　 从封装形式+结构出发，20Q3特斯拉提出大圆柱+CTC提升电池能量密度

　　 20年9月特斯拉电池日提出：1“”新型电池，即直径mm，高mm的圆柱电池。根据特斯拉展望：将在 21的基础上能量容量提升5倍，里程提高16%，成本下降14%。2CTC 电芯直接集成到底盘，其技术思路与飞 机将燃料箱融于机翼一体这一设计相类似，目的是高度集成化，减少零部件的数量与总装工艺，降低成本+提升电池包能量密 度的作用。

　　 宁德时代：22Q1电池单位盈利在历史低点，随着价格陆续调整到位，Q2开始有望回升

　　 宁德22Q2业绩量上环比持平， 业绩增长来自涨价带来的单 位盈利的提升。我们预计动力22Q2单价环比 平均涨幅在14%，成本端根 据Q2正极单价涨幅，预计增 加0.06元/wh，则动力毛利 率有望回升至16.6%，单 GWh净利润回升至0.亿元， 销量GWh，实现利润20 亿元，环比增加18.7亿元。

　　 我们预计储能22Q2单价涨幅 15%，成本端增加0.0元 /wh，毛利率回升至19%， 单GWh净利润0.亿元，销 量6GWh，实现利润4.4亿元， 环比增加3.4亿元。

　　 亿纬锂能：随着调价到位，预计22Q2动力盈利能力修复到21Q4水平，同时供应链布局 开始贡献投资收益

　劲豪电池涨价也较少，主要 系争取更多订单+谈成新的价 格模式需要时间。Q1三元软 包的海外客户调价也有时滞。 随着调价，我们预计22Q2盈 利能力修复到21Q4水平三 元软包恢复7-8%净利率， 22H2恢复到21Q3盈利能力。

怎么看电池损耗毛利率从21Q4的-3%提升至 22Q1的5%，我们认为主要系稼动 率的提升产线跑通了。随着动力提价，我们认为22Q2毛利 率有望提升至8%，叠加费用率有望 下滑至15%，则动力净利率蓄电池十大品牌动力有望明显减亏。 消费电芯端，预计Q2收入些许下滑， 但考虑到涨价，利润率有所提升，预 计贡献利润00万元+。

　　 本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。